Аналитика

Рынки облигаций

Комментарий по рынку рублевых облигаций

26.10.2012

ТГК-2 является одной из крупнейших теплоэнергетических компаний Севера и Северо-Запада России. В ТГК-2 входят генерирующие предприятия 6 регионов РФ - Архангельской, Вологодской, Костромской, Новгородской, Тверской и Ярославской областей. Общая установленная электрическая мощность составляет 2 582,5 МВт, тепловая - 12,473 тыс. Гкал.ч. Более 40% акций генкомпании принадлежит группе «Синтез», около 26% - фонду Prosperity Capital Management.

Активное снижение котировок выпуска ТГК-2, БО-01 произошло в начале мая т.г. на фоне коррекции на рынках, а также снижения рейтинга Fitch эмитента до «CC». Fitch указывает на слабый уровень генерирования денежных средств и ликвидности у ТГК-2, а также значительные выплаты по краткосрочному долгу в 2012 г. (порядка 8 млрд. руб.). В результате Fitch выразило обеспокоенность относительно выплат по следующим купонам на сумму около 225 млн. рублей, в т.ч. в сентябре 2012 г. Дополнительными негативными факторами для рейтингов и кредиторов ТГК-2, по сообщению агентства, являются неразрешенные вопросы в области корпоративного управления, включая длительное судебное разбирательство между группами акционеров (Синтез и Prosperity Capital Management), сделки со связанными сторонами, которые не приносят очевидной экономической выгоды (НК «Севернефть»).

Слабые операционные результаты ТГК-2 объясняются государственными мерами контроля за тарифами ЖКХ, неэффективностью ряда генерирующих мощностей компании, работающих на мазуте, а также существенные долги потребителей. В результате по МСФО за 2011 г. ТГК-2 получила убыток в размере 2,68 млрд. руб. При этом компания провела списание неликвидных объектов незавершенного строительства и основных средств, а также сформировала резервы по дебиторской задолженности.

На наш взгляд, Fitch несколько драматизирует ситуацию относительно ТГК-2 – по итогам I п/г 2012 г. по РСБУ компания продемонстрировала некоторое улучшение финансовых показателей – рост показателя EBITDA составил 43% (2,65 млрд. руб.), чистой прибыли – на 83% (0,94 млрд. руб.). Кроме того компания продолжает пользоваться активной поддержкой госбанков; в сентябре был успешно выплачен купон по облигациям. По заявлениям менеджмента в текущем году в ТГК-2 были приняты меры, направленные на сокращение издержек, оптимизацию кредитного портфеля и улучшение финансового состояния компании. ТГК-2 продолжает обновление генерирующего оборудования, в т.ч. завершила реализацию инвестиционного проекта по переводу Архангельской ТЭЦ с мазута на газ, что должно позитивно отразиться на эффективности компании по итогам 2012 г. Отметим, что ТГК-2 входит в перечень системообразующих предприятий России, обеспечивая теплом и э/э крупнейшие города Севера и Северо-Запада России, что позволяет ей пользоваться активной поддержкой госбанков. Так, по итогам 2011 г. в соответствии с отчетностью МСФО за исключением выпуска облигаций весь кредитный портфель компании был сформирован за счет кредитов госбанков, в т.ч. со стороны Сбербанка, ВТБ, Газпромбанка, ТКБ и ВЭБа. По данным ежеквартального отчета за I п/г 2012 г., крупнейшие кредитные договора были также со Сбербанком, ВТБ и Газпромбаком на общую сумму 11,7 млрд. руб. (договора, которые составляют более 5% от активов эмитента).

Отметим, что компания может рассчитывать только на возможность рефинансирования долга по бондам за счет банковских кредитов. При этом активная поддержка госбанков позволяет инвесторам рассчитывать на успешное погашение облигаций серии БО-02 общим объемом 5 млрд. руб. в сентябре 2013 г. К июню т.г. на фоне продолжения сокращения лимитов институциональных инвесторов на компания котировки ТГК-2, БО-01 обвалились до 80 фигуры по цене, где была найдена поддержка с быстрым отскоком до уровня 87-88. На текущий момент цена облигаций находится около 83 фигуры с доходностью около 35% годовых. Не исключаем, что цена бумаг вновь протестирует 80-ый уровень по цене, откуда могут активизироваться покупки. Учитывая достаточно высокие шансы ТГК-2 на рефинансирование облигаций в госбанках в 2013 г. при сохранении позитивного тренда по финансовым показателям, данный выпуск, на наш взгляд, является лучшей идеей в секторе высокорискованных облигаций.

Скачать обзор


Возврат к списку